[经营性物业抵押贷款]喆荐 ｜ 全球疫情下外资扎堆中国避险，地产融资业务受外资追捧

文章来源：西政资本

目录

一、地产项目前融业务

二、经营性物业贷款业务

三、融资保函及备用信用证融资模式

四、房企海外发债的认购

编者按：

在全球疫情的背景下，中国政府的抗疫成就赢得了全球的赞扬。在国外的新冠肺炎疫情仍在蔓延的背景下，中国成为了全世界最安全的地方，境外资金也扎堆到中国避险。根据中美第一阶段经贸协议的约定，自2020年4月1日起，美国证券、基金、保险、期货、评级机构无限制全面进入中国，结合当前全球疫情的叠加影响，以及3月15日美联储紧急降息到零利率并推出7000亿美元的QE后3月16日晚仍旧出现的上周以来美股第三次熔断的现实情况，外资当前流入中国的热情在明显上升，外资的流入亦有望在短时间内迎来高峰。

在当前外资集中涌入中国的窗口期，越来越多的外资展示了对中国房地产的坚定信心，外资机构对地产融资业务的偏好也变得愈发明显，以下根据我们财富中心整理的外资近期投资境内房地产的主要方式进行详细说明。

1、地产项目前融业务

在我们近两年募集外资资金的过程中，外资机构对地产前融业务的喜好大大超出了我们的预料，这也一定程度上证明了外资对中国房地产的看好。总的来说，外资机构目前偏好的地产前融业务主要是四类：

一是城市更新/棚改/旧改一二级联动项目，要求已经列入棚改或旧改计划，且获得项目批文等资格；

二是拿地配资项目，比如招拍挂拿地项目，其中勾地项目优先，但要求已经跟政府签订投资协议；

三是并购类融资项目，要求开发商直接收并购，且地块干净，不存在债权债务纠纷或债务已经剥离；

四是在建工程融资，要求地块干净，不存在债权债务纠纷或债务已经剥离。

以下就主要业务操作要点进行详细说明：

（一）放款主体

境外资金机构对境内房地产项目的前融放款主要分为两种情况，

第一种是境外机构在境内设立的WFOE（外商投资企业）或其下属的企业通过明股实债的方式对房地产企业的区域公司或项目公司发放融资款；

第二种是境外机构直接对房企的境外主体放款或者参照上述明股实债方式放款。需说明的是，地产前融业务与房企的公开市场融资（如发债等）存在很大的区别，外资机构的前融业务目前比较多见的是通过明股实债或股加债等方式完成放款。

（二）融资成本

以土地竞拍保证金的融资为例，开发商可自主选择境内放款（优先选择对应境内付息）或境外放款（优先选择对应境外付息），其中境内放款时的年化成本一般在17%-18%左右，超出房企融资成本红线时可通过固定利息加退出时的股权收益补足等方式处理（比如年化12%利息加外资机构退出时的股权收益补足5%-6%/年）；境外放款时的年化成本一般在13%-15%左右，成本的差异主要在于外资机构在境内放款时的收益出境涉及到税费、外管流程等资金成本和时间成本问题，因此境外放款一般比境内放款的年化成本高出3%-4%左右。

需说明的是，开发商选择境内还是境外接受资金主要需考虑如下几个问题：

1、因境外放款的成本较低，如果开发商可自行解决资金入境的问题，则可以优先考虑境外取得融资款，资金入境的方式主要为开发商自己搭建入境架构、外存内贷、人民币双向资金池等。不过需注意解决三个问题，一是境外付息的时候利息无法做入境内项目公司的成本；二是境内的抵押担保等手续无法配合境外主体的融资（所以一般都是母公司在境外或境外上市的房企选择境外放款的情形较多）；三是还款时需解决资金出境的问题（如内存外贷等）。

2、国内有些地方政府的外汇储备任务比较难完成，为此有些地方政府允许开发商在境外以外汇（如美金等）缴纳土地款，因此开发商有境外企业架构时可优先考虑在境内接受融资款并用于向政府支付土地款项，土地成本确认、非税收据等问题由政府协调处理，不过在还款付息时需注意资金出境的难度。

3、国内有个别地市的自贸区可以设立投资类的外商投资企业（有限公司或合伙企业），只需工商登记，不需办理QFII、外管、中基协等部门的备案手续，资金可通过资本项下结汇直接投资到项目公司（也即非经常项下可简便结汇），另外债权投资方式下还可通过预分红等方式实现便捷的资金出境，因此在有必要的时候可选择该类地区临时搭建放款架构。

（三）交易架构与放款方式

以某土地保证金资金池业务为例，在交易架构方面，外资机构在境外设立的WFOE的下属企业与开发商区域公司共同设立平台公司（主要是为了避免结汇障碍），平台公司继续设立并100%持股项目公司。

WFOE的下属企业以股东借款的形式向平台公司提供融资款后，平台公司将融资款用于缴纳竞拍保证金，竞得土地后与国土部门签订补充协议并约定由项目公司取得土地使用权，项目公司取得土地后大概3-6个月左右向银行或信托申请开发贷，开发贷放款后项目公司将平台公司垫付的土地保证金归还给平台公司，随后平台公司继续将融资款提供给其他项目公司取得土地，如此完成融资款的循环使用。

需注意的是，外资机构对境内地产前融项目放款时，一般会根据项目情况来确定配资比例，且一般在60%-80%不等，比如配资1:4，则要求开发商需有20%-25%自有资金或银行授信，外资机构按土地款总额或抵押物价值的75%-80%配资，原则上收取固定收益，但项目公司股权需过户一定比例至外资机构名下（比如上述明股实债的结构），土地亦需一并抵押至外资机构名下。以上述交易架构为例，常见的操作一般都是外资机构在项目当地设立SPV公司（单独设立或与开发商共同设立），由SPV公司进入项目公司股权，股权比例双方协商确定，剩余项目公司股权质押给SPV公司，具体放款时以股东借款等形式处理。

2、经营性物业贷款业务

中国境内一二线城市核心区域的优质经营性物业（如综合性商业、甲级写字楼）对外资有天然的吸引力，而且绝大多数外资都倾向于就经营性物业提供授信支持，以下就具体业务操作进行说明：

（一）放款要求

融资方需搭建跨境架构，比如先在香港设立一家SPV，香港SPV在大陆设立WFOE，WFOE继续持有那些拥有优质经营性物业的项目公司的股权。经营性物业打包归集到WFOE后，境外资金机构对香港的SPV提供授信并发放信用贷款，不要求办理资产抵押，但香港SPV持有WFOE的股权需要过户或质押一定比例给外资机构境外主体。

（二）融资成本

上述融资方需搭建的跨境架构与红筹架构有相似的地方，对于境外上市的准备来说也是必不可少的动作。不过对于未上市的企业来说，优质的经营性物业通过搭建上述架构后在境外取得融资的成本很低。

需说明的是，这些偏好经营性物业的外资机构主要看中物业或项目本身的优质程度，对融资方的主体征信没有严格准入要求，另外因境外放款时对境内物业是否办理抵押没有强制性的要求，因此即使境内已办理抵押融资，在项目或物业非常优质的情况下，该融资方式仍然很值得尝试，基础的逻辑就是外资对成熟优质的经营性物业有天然的偏好。

3、融资保函及备用信用证融资模式

根据相关反馈，大部分境外资金都热衷于融资保函或备用信用证的融资方式，操作的核心就是融资方委托境内银行向境外基金公司的接证行开具融资保函或备用信用证。因融资保函和备用信用证的强大背书功能，在我们已完成募集的地产前融项目中，境外基金公司可在境内以人民币放款或在境外直接以美元放款，其中资金用途没有明确限制，也即可投资于1个或多个项目，甚至初次合作的开发商综合授信就可以在30亿人民币以上，并可投放于经认可的项目池。

在交易架构和放款方式层面，还是以地产前融项目为例，开发商在拥有20%-25%自有资金或银行授信的基础上，境外基金按土地款总金额或土地评估价值的75%-80%提供配资，具体由基金方在项目当地设立SPV公司后由SPV公司持有项目公司股权（股权比例双方协商确定，另外剩余股权需质押给SPV），并由SPV公司提供股东借款后收取固定收益。

另外融资成本方面，在融资保函或备用信用证的融资模式下，开发商的前融项目所需承担的资金成本可以控制在年化10%上下（指境内的资金成本），相较境内动辄年化15%以上的拿地前融成本来说具有明显的优势。

以下介绍一下该类融资模式的具体操作流程：

1. 开发商接受境外基金公司进行项目投资合作的董事会决议；

2. 双方签订《投资合作协议》及《项目股权质押融资协议》（为抽屉协议）；

3. 开发商与境外基金公司的合作机构签订《投融资合作协议》；

4. 开发商委托银行向境外基金公司的接证行开具融资保函、备用信用证或资金锁定函（开发商根据自身情况选择其中一种，开证费用由境外基金公司承担）；

5. 其他事宜：为确保交易安全，开发商可以要求开证行根据坐标查询境外基金公司的账户信息；境外基金公司在7个工作日内将票据对应的95%资金汇入协议指定企业帐户（如需兑付100%资金，须先行与境外基金公司在《投资合作协议》中约定）；此后基金公司分三个月并每月将剩余投资款等额汇入开发商账户（外管局备案手续由境外基金公司负责完成）。

4、房企海外发债的认购

自2020年2月份以来，房企的海外发债达到了令人惊喜的小高峰，海外发债甚至成为了不少上市房企的主要融资渠道。在境外的主权基金中，大部分都对房企的海外债券兴致勃勃，不过在具体交易方面，这类主权基金对中国的文化吃得相当透彻，比如在买入房企海外债券的时候基本都在综合年化成本（如12%）以内额外收取财务顾问费用。以下以我们熟悉的一些主权基金在海外购买债券的交易方式进行详细说明：

1. 综合成本

海外主权基金按照年化综合成本（一般都在10%-12%左右）购买XXXX的券面量。

2. 交易方式

（1）在二级市场上当天按净价XX元交易XX亿的券面量。

（2）发行人或指定关联公司在境外向购券方指定主体另行一次性支付财务顾问费用XX万人民币。

3. 交易流程

T-1日：购券方与发行人签订财顾协议；

T日：二级交易XX亿XX债券券面，由购券方或指定主体/账户按照净价xx元买入；

T+5日：发行人支付财务顾问费用。