[历年贷款利率表]【国盛宏观：10月社融为何缩水1.65万亿？】

事件：中国10月新增人民币贷款6613亿元，市场预期8178亿元，前值16900亿元；新增社会融资规模6189亿元，前值22725亿元；M2同比8.4％，市场预期8.4％，前值8.4％；M1同比3.3％，前值3.4％。

核心结论如下：

1、10月信贷和社融为何低于预期，尤其是社融环比少增了1.65万亿？

信贷方面，居民短贷和企业表内票据是主拖累。环比看，腰斩主因季节扰动，不应过度解读。受季末冲量季初回落的季节性效应和10月国庆工作日减少影响，历年10月新增贷款均下降，今年较去年同期少增357亿，维持平稳。其中：居民和企业短贷季末冲量季初到期回落的现象尤为明显，表现为4、7、10月减，3、6、9月增。此外，10月信贷下滑可能也与银行在LPR下降预期下于8-9月加快信贷投放和审批锁住利润，导致四季度剩余额度较少有关。同比看，10月居民短贷同比大幅少增1284亿元，低于季节性，主因8月以来监管加大消费贷违规投入股市房地产力度，叠加9月末以来部分中小银行暂停大数据风控合作，消费贷门槛紧缩。表内票据走弱除因票据套利监管趋严，企业开票量需求也较为低迷。往后看，预计短贷还将维持季节性规律；10月8日住房抵押贷款挂钩LPR新政实施，预计后续居民中长贷也将回落（LPR落地前，居民可能担心房贷上涨而提前购房贷款）。

社融方面，表内贷款、表外票据、地方政府专项债是主拖累。表内贷款回落部分源于季节因素，也与居民短贷走弱有关；表外票据回落源于套利监管趋严和企业开票需求低迷；此外，重点提示两点：1）10月新增人民币贷款高于社融，原因之一是前者包含了非银机构贷款（同比多增1391亿元），而后者不包括。对于非银贷款，一般银行为应对MPA考核，可能倾向于在季末减少对非银机构贷款，季初进行相反操作。2）10月同比少增1068亿元，今年专项债额度已用完。往后看，明年专项债额度有望在四季度提前下达，将对社融形成一定支撑（若没提前下达，11-12月社融增量压力仍大）。

2、有何亮点？同比结构改善仍在继续，企业中长贷和表外融资超季节性已持续3个月，经验规律指向经济有望阶段性走稳。10月企业中长贷同比多增787亿（8月、9月分别多增860亿、1837亿），原因上维持我们8-9月观点，即“票据不再高增-短贷企稳-中长贷企稳”链条发酵，背后应与发改委加快项目审批、基建补短板带来信贷需求、贷款置换隐性债务等有关。2）以新增委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票为主的表外融资同比少减311亿元（主因低基数）。需注意的是，尽管低基数带来同比好转，仍要警惕房地产信托余额管制、票据收紧下的表外融资环比大降。换言之，表外融资的实际修复仍待数据验证。

3、10月M1-M2剪刀差自2018年2月以来连续21个月为负，缺口再扩大。结构上看，居民和企业存款环比大减，非银机构存款环比大增，符合银行应对一般存款考核的季节性规律，可能于季初将一般存款转为理财。同时，非银机构存款自7月以来连续4个月好于季节性，应与各地陆续开始隐性债务置换有关。财政存款环比增加12577亿元，符合季初增加季末集中支出的特点；财政同比少增268亿元，与经济下行、减税降费等减少财政收入有关。

4、往后看，信贷、社融、货币政策、利率怎么走？1）鉴于银行放贷的季节特点和LPR刺激下银行提前放贷，预计四季度新增信贷将显著减少，信贷余额增速则有望与三季度持平。2）考虑房地产信托融资收紧、2020年专项债提前下放仍存变数，四季度新增社融量将有所减少，但存量规模增速仍稳（10月为10.7％，后续有望稳在10.6％上方）。3）继续维持判断，本轮猪价带动的通胀，会干扰货币政策节奏、但难改宽松方向，我们仍预计，后续降准“降息”可期、但幅度和次数有限。4）鉴于通胀走高、货币短期中性、经济有望短期走稳等因素，利率短期内仍将继续承压。

风险提示：经济失速下滑；监管力度超预期。
10月社融为何缩水1.65万亿？【国盛宏观熊园团队】