[短期贷款]企业短期贷款仍处高位 ——2月金融数据简评

报告摘要
2020年2月新增社融8554亿，较去年同期少增1111亿。社融的拖累因素主要在于两方面：政府债券融资大幅下降、居民贷款投放几乎停摆。

不过，企业部门获得的资金支持并不弱，从而支持社融存量同比连续第七个月保持在10.7%的平台。1、央行定向支持，企业短期贷款达到历史最高。2、疫情防控债大热，债券融资保持高位。3、企业为缓解流动性压力，票据贴现大幅增长。

2月M2同比上扬至8.8%，为两年来最高。央行3000亿的专向再贷款和5000亿的再贷款再贴现额度，都属于定向的基础货币投放，M2上行应主要源于基础货币投放显著增多。从存款结构也可看出，2月M2的增长主要沉淀在了企业部门。

3月11日国务院常务会议要求抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度。普惠金融定向降准考核是每年一度的正常安排，2019年商业银行大力推进了普惠金融，将有更多银行满足第二档降准要求。“额外加大对股份制银行的降准力度”比较超预期，这可能是考虑到：目前大型银行大多可以满足普惠金融定向降准的要求，享受0.5或1个百分点的优惠；农商行和城商行满足本地化经营要求的，也可享受1个百分点甚至第三档（8%）法定准备金率的优惠；股份制银行享受优惠较少，实际执行的准备金率较高。上述安排体现出中央力图进一步明显降低社会融资成本的意图。

我们认为，上述降准措施落地后，伴随企业复工之后中国经济的修补反弹，以及前期定向资金的进一步释放，货币政策可能会暂时进入一段观望期。越是在全球央行走向零利率、负利率的大环境下，中国保持正常的货币政策空间，相机而动，愈发珍贵，也才真正有助于增强中国经济的信心和潜力。

一、社融骤降的原因

2020年2月新增社融8554亿，较去年同期少增1111亿，相比上月5万亿的天量更是骤然收缩。社融的拖累因素主要在于两方面：

1、政府债券融资大幅下降。因1月专项债发行已较为充分，且2月11日财政部才下发了第二批提前批次专项债额度，2月地方债发行量从上月的7850.64亿显著下降至4379亿。社融口径的政府债券融资，是以债券托管数据为基础的，部分下旬发行的地方债尚未入库，导致社融口径的降幅更大，从1月7613亿降至2月的1824亿（图表1）。

2、居民贷款投放几乎停摆。受疫情影响，房地产销售停滞，居民中长期贷款仅略增370亿，远低于去年4540亿/月的均值水平。同时，由于居民耐用消费品（尤其汽车）的消费停摆，居民短期贷款大幅负增4500亿，创下历史最低值（图表2）。

二、企业获得定向支持

但是，企业部门所获得的资金支持并不弱，这构成了社融的稳定性成分：

1、企业短期贷款呈现高增长。疫情之后，央行部署了3000亿定向抗疫部门的专项再贷款（采取名单制管理）；2月中旬又部署了5000亿再贷款、再贴现额度，供中小银行支持中小微企业（采取市场化方式）；并要求国有大行发挥支持中小微企业的“头雁”作用，上半年普惠型小微贷款增速要高于30%；政策性银行还划设了3500亿专向信贷额度用于支持中小微企业。在这些政策措施下，2月企业短期贷款增长达到6549亿的历史高位（因企业尚未大面积复工，资金支持以缓解流动性压力为主，所以主要是短期贷款）。企业中长期贷款下降，但基本符合季节性规律（要弱一些），没有出现明显恶化。3月上述资金安排还会进一步落实，随着企业大面积复工，预计企业中长期贷款将有恢复的余地。

（2、债券融资保持高位。2月疫情防控债大热，金融机构在货币趋于宽松的情况下，配置热情高涨，发行量达2080亿，支持直接融资保持在了4473亿的高位，大幅高于去年同期。

3、票据贴现大幅增长。疫情导致大量中小企业现金流紧缺，从而大量进行票据贴现以缓解压力。2月银行未贴现承兑汇票超季节性地减少，而表内的票据融资大幅增加，体现企业大量选择将手中票据拿到银行去贴现（图表3、图表4）。

在以上因素的支持下，2月社融存量同比连续第七个月保持在10.7%的平台，社融增长遵循着与名义GDP相匹配的目标，金融对实体经济的支持稳健，“稳杠杆”的思路得到贯彻。

三、货币供应加速增长

2月M2同比上扬至8.8%，为两年来最高。央行3000亿的专向再贷款和5000亿的再贷款再贴现额度，都属于定向的基础货币投放，M2上行应主要源于基础货币投放显著增多。M1同比从低点反弹至4.8%，体现企业部门的现金流状况较1月缓和（图表5）。从存款结构来看可以更加清楚：2月由于消费停滞，居民存款较上月几乎没有变动；而企业部门存款有所增加，增加的这部分应主要来自于融资支持；政府部门土地出让停滞、税收延缓，存款也几乎没有变动；非银行业金融机构存款增长与去年同期水平相当，可能主要反映股市高涨情况下，入市资金增多（图表6）。因此，2月M1、M2的增长主要沉淀在了企业部门，而这是得益于货币政策的支持。

疫情以来，货币政策表现出更加注重结构、而相对弱化总量的特征。聚焦于抗疫部门和中小微企业，进行定向的基础货币投放，这些政策的效果还将在3月进一步释放。

3月11日，国务院常务会议要求抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度，促进商业银行加大对小微企业、个体工商户贷款支持。按照此前节奏，央行将很快落实到位。普惠金融定向降准考核是每年一度的正常安排，2019年商业银行大力推进了普惠金融，将有更多银行满足第二档降准要求（央行规定，凡前一年普惠型小微企业贷款余额或增量占比达到1.5%的银行，存款准备金率可在基准档基础上下调0.5个百分点；前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点）。“额外加大对股份制银行的降准力度”比较超预期，这可能是考虑到：目前，大型银行大多可以满足普惠金融定向降准的要求，享受0.5个或1个百分点的优惠；农商行和城商行满足本地化经营要求的，也可享受1个百分点甚至第三档（8%）法定准备金率的优惠；股份制银行享受优惠较少，实际执行的准备金率较高。这体现出中央力图进一步明显降低融资成本的意图。

我们认为，上述降准措施落地后，伴随企业复工之后中国经济的修补反弹，以及前期定向资金的进一步释放，货币政策可能会暂时进入一段观望期。越是在全球央行走向低利率、零利率甚至负利率的大环境下，中国保持正常的货币政策空间，相机而动，愈发珍贵，也才真正有助于增强中国经济的信心和潜力。

财新智库莫尼塔，系财新集团旗下独立投资研究与商业咨询公司，以国际化，前瞻性的独立视角，专注“宏观政策、投资策略、深度行研、量化投资、草根调研”等多维领域，为全球金融及投资机构提供服务。