[汽车贷款]穆迪中国汽车贷款ABS报告：虽然经济增长放缓令风险增大，但汽车贷款的优良特征可令违约最小化

中国汽车贷款ABS虽然经济增长放缓令风险增大，但汽车贷款的优良特征可令违约最小化概要
?虽然经济增长放缓，但由于基础贷款质量出色，中国汽车贷款资产支持证券(ABS) 的贷款违约率明年将保持在较低水平。

?出色的贷款质量将支撑汽车贷款ABS表现。中国汽车贷款ABS底层资产的信用特征强劲，具体包括加权平均贷款价值比率(LTV)低、贷款期限短且借款人优质。随着中国经济增长放缓，2020年汽车ABS贷款违约率将小幅上升，但由于基础贷款质量良好，违约率总体仍将保持在较低水平。

?部分新交易的LTV将小幅上升，但总体仍保持较低水平。自2018年下半年以来发行的汽车贷款ABS交易中LTV为60%-80%的贷款占比大幅下降，LTV较低的贷款的占比则有所提高。汽车销售乏力可能促使部分汽车金融公司增加高于平均LTV的贷款，以期拉动作为其母公司的汽车制造企业的汽车销售，但总体而言我们预计LTV仍将保持在较低水平。

?低息、短期贷款占比逐步上升具有正面影响。自2018年下半年以来发行的中国汽车贷款ABS交易中，低息贷款(与高息贷款相比多数期限较短、LTV较低) 占比有所上升。这具有正面信用影响，因为与利率更高、期限更长且LTV更高的贷款相比，此类贷款的违约率较低。

?汽车ABS贷款地域分布稳定。长期以来，中国汽车ABS贷款在沿海和内陆省份的地域分布一直保持相对稳定。与沿海省份相比，部分内陆地区的汽车拥有率较低，这令汽车制造商和汽车金融公司更有可能锁定这些地区来提振汽车销售。尽管与其他地区相比，一些内陆省份更易受经济冲击拖累，但内陆地区居民债务与可支配收入之比同样较低，这能够缓解汽车ABS对内陆地区敞口增加时的相关风险。

?某些发起机构的借款人信用评分上升，其他一些机构的借款人信用评分转弱。中国汽车贷款ABS基础借款人质量总体强劲。我们的分析显示，与此前发行交易相比，2018年下半年发行交易的6家发起 机构中，有4家发起机构发行交易的借款人质量有所上升 (以贷款机构内部信用评分衡量)。在另两家发起 机构发行的交易中，2019年上半年发行交易的借款人质量要低于此前发行交易，但总体质量仍然强劲。
出色的贷款质量将支撑汽车贷款ABS表现
虽然经济增长放缓，但由于基础贷款质量出色，中国汽车ABS的贷款违约率明年将保持在较低水平。经济增长放缓、居民债务的攀升以及储蓄率的下降在2020年将令汽车贷款借款人风险增大。

在该环境下，我们预计汽车ABS贷款违约率将在当前较低水平基础上小幅攀升。不过总体而言，由于基础贷款质量较高，违约率将保持在较低水平。中国汽车ABS贷款的信用特征强劲，具体包括加权平均贷款价值比率(LTV) 低、贷款期限短且借款人优质。上述强劲特征将支撑贷款表现，并且有助于在经济增长放缓之际令违约率保持在较低水平。

汽车销售乏力可能促使部分汽车金融公司在监管许可范围内对一小部分新贷款采用更为宽松的审核标准，以拉动作为其母公司的汽车制造企业的汽车销售或提高贷款购车比例。

不过，我们预计汽车金融公司2020年仍会以优质借款人为主要客户群体，而新的汽车贷款的质量预计总体良好。2018年和2019年前9个月中国乘用车累计车辆销售同比下滑，预计2020年乘用车销量同比将小幅增长1%左右1。

自2018年以来发行的中国汽车贷款ABS中，虽然该时间段内经济增长和汽车销售同步放缓，贷款质量仍然良好，违约率也较低2。

图表1显示中国GDP增长放缓，同时居民债务攀升、储蓄率下降。图表2显示汽车销售放缓，而图表3显示所有不同年份发起的汽车ABS违约率保持在较低水平。
部分新交易的LTV将小幅上升，但总体仍保持较低水平
在经济增长放缓的环境下，汽车ABS基础贷款较低的LTV有助于将违约率维持在低位。

在2016年以来发行的中国汽车ABS交易中，汽车贷款的加权平均LTV持续较低，显著低于单笔新车贷款最高80%的LTV监管限制3。此类贷款的最高LTV限制制约了高LTV贷款的发放。此外，中国的信用文化总体上较保守，这意味着消费者在消费时往往会倾向于使用储蓄而不是依赖高LTV消费贷款。

在2019年上半年发行的汽车ABS中，汽车贷款的加权平均LTV为60%，略高于2018年下半年的交易，但显著低于2018年上半年的交易(图表4)。在2018年下半年以来发行的交易中，LTV为60%-80%的贷款占比大幅减少，LTV较低贷款的占比增加。汽车销售乏力可能促使一些汽车金融公司增加LTV高于均值的贷款的数量，以此提振汽车制造母公司的销售。

对于LTV高于均值的贷款占比较大的新汽车ABS，其风险将增大。不过如果贷款机构发放高LTV贷款，由于国内借款人的信用文化比较保守，愿意接受高LTV贷款的借款人也比较有限。中国的汽车拥有率和车贷普及率也较低。

2018年每千人拥有车辆仅147辆，并且只有25%-45%的客户选择贷款购车(取决于汽车制造商)。这意味着即使不开发使用高LTV贷款的相对低质借款人，汽车金融公司仍有业务拓展空间4。
低息、短期贷款占比逐步上升具有正面影响
在2018年下半年以来发行的中国汽车贷款ABS交易中，低息贷款(与高息贷款相比多数期限较短、LTV较低) 占比大幅上升。

这具有正面信用影响，有助于汽车ABS违约率保持在低位。自2018年以来，为提高汽车销量，汽车金融公司发放的低息贷款增加，这些贷款的利率通常为0-2%。汽车制造母公司提供利息补贴，使得汽车金融公司可以补偿低息贷款的融资成本或者按市场利率放贷的收益损失。

纳入贷款期限较短、LTV较低的低息贷款对汽车ABS交易具有正面信用影响，因为此类贷款的违约风险低于利率更高、期限更长、LTV更高的贷款。尤其是，短期贷款摊还和权益累积速度比长期贷款更快，因此可降低风险。在其他条件保持不变的情况下，短期贷款的月还款额高于长期贷款，但鉴于贷款金额较小且LTV较低，这仅会带来有限的风险。

由于补贴的利息不属于入池资产的一部分，因此，如果交易成本超过利息收入，低息贷款资产可能导致ABS交易产生负利差。但是，高级票据的低利率和充分信用增级可起到缓冲作用。低息贷款的期限通常较短，并且LTV通常较低，从而制约了汽车制造母公司提供利息补贴的规模。如果贷款期限和金额上升，汽车制造商将不得不提高向下属汽车金融公司的利息补贴。

因此，汽车金融公司可以提供期限更长或者LTV更高的贷款来提振汽车额销售，不过这种情形目前尚未发生。图表5和6显示，自2018年下半年以来发行的汽车ABS交易中，利率为0-2%的贷款占比和期限不超过两年的贷款占比均大幅提高。
汽车ABS基础贷款的地域分布稳定
长期以来，中国汽车ABS的基础贷款在沿海和内陆省份的地域分布一直保持相对稳定。

在中国，包括北京和上海等城市在内的沿海省份的人均GDP最高，而内陆地区人均GDP最低5。某些内陆地区的汽车拥有率低于沿海省份，这提高了汽车制造商和金融公司可能将这些地区作为目标市场以增加汽车销量的前景。

虽然与其他地区相比，某些内陆省份，特别是西部和东北地区更易受经济冲击拖累6，但以下积极因素能够缓和汽车ABS风险的攀升。首先，虽然内陆地区的人均GDP低于沿海地区，但居民债务与可支配收入之比却较低；沿海地区的房价通常高于内陆地区，因此沿海地区的抵押贷款金额和居民债务通常较高。

此外，由于中国的汽车拥有率和贷款普及率较低，汽车制造商即便不开发低质借款人，仍有拓展市场覆盖的空间。中国所有省份中，汽车贷款质量普遍较高，LTV比率总体较低，相差幅度较窄。内陆地区借款人的违约风险未必会高，原因是其倾向于购买价格较低的乘用车，因此分期金额较低，这对其贷款偿还能力具有正面影响。

据图表7所示，自2015年以来，沿海和内陆省份在中国汽车贷款ABS中的基础贷款占比一直相对稳定，在此期间维持在大约40%-50%的范围。据图表8所示，内陆省份的乘用车拥有率通常略低于沿海省份。截至2018年底，内陆省份登记乘用车平均拥有率约为13%，而沿海省份的这一比例约为18%。图表9比较了不同省份的居民债务、可支配收入和人均GDP水平。

2018年居民债务与可支配收入之比从大约从40%至170%不等。居民债务与可支配收入之比相对较高的省份大多位于沿海地区，这些地区的人均GDP也较高。图表10显示，尽管不同省份的人均GDP差异很大，但无论贷款来自哪个省份，2015年至2019年上半年之间发行的交易中，汽车贷款平均LTV都相对较低。
某些发起机构的借款人信用评分上升，其他一些机构的借款人信用评分转弱
总体而言，中国汽车贷款ABS交易中相关借款人的质量较高，在经济增长放缓的环境下这将有助于违约率保持在较低水平。

我们分析了在2018年下半年至2019年上半年期间由汽车金融公司发起的汽车ABS相关借款人的信用评分，这些汽车金融公司在2018年下半年之前也发行过受评汽车ABS交易。我们以此比较过去几年中各发起机构的交易中相关借款人的质量。

我们的分析表明，2018年下半年之后发行的交易中，6家发起机构中有4家的借款人质量(基于贷款机构内部信用评分)优于此前的交易7。余下2家发起机构的交易中，2019年上半年以来发行的交易的相关借款人质量低于此前的交易，但总体而言仍然强劲。在经济增长放缓和汽车销放缓的环境下，我们预计一些发起机构将发行新的汽车ABS交易，借款人的质量将较高但低于存量交易，与2019年上半年趋势类似

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