[招行贷款利率]招行的低估与民生的拐点？请你看完再做决定！

都说这两年银行的日子不太好过，银行员工离职的也不少，从五大国有银行员工数量变动来看，基本坐实了。然而，于行业寒冬之下，招行却逆势招兵买马，2019年员工数量更是创历史最高值，员工数量增加约1万人，其中零售金融增加人员最多，增加5427人。民生却顺从行业大势，员工数量自2014年高点后，再也没有创新高。

实际上，民生曾经也有过辉煌，员工数量一路快速攀升，业绩增速远超招行。与此同时，股价高歌猛进，从2009年年初的2元左右涨到2012年年底的6元左右。相比之下，招行的表现就差远了，彼时招行非此时招行，与民生的净利润比不断缩小，从2008年的2.65一路缩小至2012年的1.18。作者：数据领航者转机发生在2013年，当年招行员工数量猛增约2万人。此后，招行继续猛攻，民生则节节败退，招行民生净利润比一度扩大至2019年的1.7！更让众人皆服的是，在上市银行利润增速普遍进入个位数甚至负增长的时代，招行2017、2018、2019年净利润重回到两位数增长通道，稳居国有、股份制中大型上市银行榜首，遥遥领先！随着业绩的增长，股价回报也令投资者很是满意，从2013年年初10元左右上涨到2019年年底40元左右，声名鹊起的核心资产！

然而，从总资产规模来看，招行与民生差距并不大。2019年，招行与民生总资产规模比仅有1.11，远小于它们的净利润比1.70。这也就意味着资产总额差别不大的两家银行，给股东的利润回报却有着巨大的差距。显然，招行总资产收益率远超民生，而且位居行业榜首。
银行是一个高财务杠杆的行业，净资产收益率会随着财务杠杆倍数而放大。净利润/总资产=净利润/净资产*净资产/总资产=（净利润/净资产）/平均财务杠杆倍数。那么，平均财务杠杆倍数=净资产收益率/总资产收益率。你会发现，招行的净资产收益率也是同行当中最高的，但其平均财务杠杆在同行当中是最低的！这也意味着招行单位净资产撬动的资产规模最低，但其效益最高！2019年，招行净资产收益率16.84%，然而，民生净资产收益率仅有12.4%，创历史新低。

那么，是什么成就了招行遥遥领先的利润回报能力？背后究竟有何种竞争力，使得招行与民生盈利能力的差距如此之大？这就得从衡量银行经营竞争力的核心指标“净息差与净利差”讲起！
01净息差与净利差2012年前，民生的净息差与净利差优于招行，2012年之后发生了反转，招行的净息差与净利差一度超越民生，并且差距越拉越大。当下招行的净息差与净利差不仅是优于民生，在全部可比上市银行中同样处于领先位置。

我们知道，净利差=生息资产收益率-计息负债成本率=利息收入/生息资产日均余额-利息支出/付息负债日均余额=净利息收入/生息资产日均余额+利息支出/生息资产日均余额-利息支出/付息负债日均余额=净息差+利息支出/生息资产日均余额-利息支出/付息负债日均余额那么，作为同样经营“钱”生意的企业，一个银行赚的比另外一个银行多，无非就是两个主要原因：(1)“卖钱”价格（生息资产收益率）定得高且卖得出；(2)“买钱”价格（计息负债成本率）定得低且买得到。净息差与净利差具有领先优势的招行，究竟是“卖钱”价格定得高且卖得出，还是“买钱”价格定得低且买得到呢？以2018年数据为例，你会发现： 招行生息资产收益率并不是最高的，属于行业内平均水平。然而，计息负债成本率最低的却是招行1.9%，而且具有绝对的成本优势。净息差最低的民生计息负债成本率高达2.89%，超出招商银行52.4%。因此，净息差与净利差具有领先优势的招商银行，主要是“买钱”价格（计息负债成本率）定得低且买得到。

2019年，民生计息负债成本率仍然超出招行41.3%。两者差距到底有多大？为了更直观感受，我们来算一算。
2019年，招行计息负债平均余额比民生多出约6200亿元，却少付约330亿元。

那么，作为同样经营“钱”无差异产品生意的企业，招商银行为什么“买钱”价格定得低且买得到？又是如何做到的？
（1）计息负债成本率拆解计息负债可以概括为两大类：客户存款计息负债与非客户存款计息负债。其中，客户存款计息负债包括个人定期存款、个人活期存款、公司定期存款、公司活期存款；非客户存款计息负债包括同业拆借、同业存款、发债借款、跟央妈借。

通过下表，可以发现：
第一，无论是来自企业、个人的客户存款，还是来自同业拆借、同业存款、发债借款、跟央妈借等非客户存款，招行的成本率都均比民生低。第二，招行在成本率低的客户存款方面，配置占比又较高。相比之下，民生在成本低的客户存款方面，配置占比较低。以2019年数据为例，招行计息负债超70%是来自客户存款，平均成本利率只有1.58%；相反，民生计息负债仅有59.32%来自客户存款，平均成本利率2.36%，超出招商银行49.37%。同业拆借、同业存款、发债借款、跟央妈借等非客户存款成本利率，招行仅有2.8%，民生 3.17%，超出招行13.21%。也许正因为其他银行比招商银行吸引储户的能力差，在他们存款资金紧张、需要用钱的时候，不得不跟同业拆借或者跟央妈借，自然而然非客户存款成本利率就高。其实道理也很简单，越是没有足够资产实力，那么信用就越差，借钱成本利率也就越高，典型的嫌贫爱富、趁火打劫。2019年，招行客户存款计息负债占比略微增长，民生客户存款计息负债占比增长加快，但依然未突破60%，与招行的差距还是很远。招行占比较高的客户存款计息负债成本率继续提升，占比较低的非客户存款计息负债成本率下降幅度较大，加权平均后，2019年综合计息负债成本率持平于2018年；民生与招行趋势一样，但民生非客户存款计息负债占比较高，加权平均后，2019年综合计息负债成本率明显下降。但是，实际上，民生的客户存款计息负债成本利率上升比招行还快，也就是说民生揽储存款的成本增长幅度比招行高。另外，非客户存款计息负债成本利率波动率 > 客户存款计息负债成本利率波动率。也即是说，市场化更强的非客户存款计息负债，其成本利率对宏观政策更敏感。从边际变化角度看：利率下行周期，如果非客户存款计息负债占比较高，那么加权后综合计息负债成本率下行速度就较为明显；利率上行周期，如果非客户存款计息负债占比较高，那么加权后综合计息负债成本率上行速度就较为明显。但是，从绝对值总额角度看，截然不同！非客户存款计息负债成本利率远大于客户存款计息负债成本利率，客户存款计息负债高占比才是每一家银行追求的目标！

招行的计息负债成本利率的竞争力不仅是优于民生，在同行当中也是处于领先位置。

那么，问题来了！
为什么招商银行客户存款成本利率能做到如此之低，远远低于民生银行？实际上，成本利率最低的个人活期存款占比，招行约有24%，然而民生仅约有6%。相反，成本利率较高的公司定期存款占比，招行仅约有29%，然而民生约有50%。

2019年招行客户存款计息负债成本率上升最主要的力量是个人定期存款占比、平均成本率均快速提升。但是，个人定期存款占比、平均成本率提升，主要是受资管新规逐步落地实施影响，部分到期理财资金由结构性存款、大额存单等成本相对较高的定期存款承接。
民生的客户存款成本利率上升比招行还快主要是活期存款占比下降了，公司活期存款占比下降4%=公司定期存款占比提升2%+个人定期存款占比提升2%。聊完计息负债端，我们基本知道了招行与民生各自的负债结构与利率结构。我们继续从生息资产端探讨招行与民生各自的优劣。
（2）生息资产收益率拆解同样，生息资产也可以概括为两大类：客户贷款生息资产与非客户贷款生息资产。其中，客户贷款生息资产包括个人客户贷款、企业客户贷款；非客户贷款生息资产包括现金及存放中央银行款项、存放同业及其他金融机构款项、拆出资金，投资类资产。招行非客户贷款生息资产收益率能力较差，在行业内处于末尾位置。但由于客户贷款生息资产收益率远高于非客户贷款生息资产收益率，占比较高的客户贷款从而保证综合生息资产收益率处于行业平均水平。

过去无论是客户贷款生息资产收益率，还是非客户贷款生息资产收益率，民生均远高于招行，综合生息资产收益率超越招行10%以上。如今，优势丧失，差距明显缩小。
（新金融工具有关会计准则于 2018 年 1 月 1 日起正式施行，以公允价值计量且其变动计入当期损益 的金融资产持有期间形成的收益不再计入利息收入。为了统一口径比较，民生银行2018、2019年利息收入做了还原，将上述收益还原至利息收入。）

客户贷款配置当中，招行的个人客户贷款生息资产占比明显高于民生，而且招行的个人客户贷款生息资产占比继续提升，2019年个人客户贷款占比首次超越50%！相反，民生的客户贷款主要以企业贷款为主。
招行的企业客户贷款收益率明显低于民生一大截。这主要是因为招行企业客户贷款集中于优质大客户，尤其是国有企业客户，形成不良贷款风险较小，风险补偿定价自然就低；民生企业客户贷款集中于中小民营企业，形成不良贷款风险较大，风险补偿定价自然就高。然而，招行的个人客户贷款生息资产收益率明显高于民生一大截。占比较高的个人客户贷款从而保证综合客户贷款收益率处于同行平均水平。

个人客户贷款配置当中，招行在住房贷款和信用卡应收账款方面配置的资产规模都大幅领先于民生。2019年，招行住房贷款余额高达1.1万亿元，民生却仅略超4000亿元，其差距之大不言而喻。

我们知道，企业客户贷款生息资产收益率对宏观政策敏感度>个人客户贷款生息资产收益率对宏观政策敏感度。鉴于企业客户贷款大部分直接挂钩LPR，未来收益率大概率也是继续下行！相反，个人零售客户贷款受市场利率下行的冲击明显要小。诸如消费贷、信用贷基本不受影响，住房贷款虽有挂钩LPR，但基本都是挂钩五年期LPR，最起码比挂钩一年期LPR的好一些，利率下行速度慢。
在资金市场利率下降周期，个人客户贷款占比越高，越有利于生息资产端收益率的管控。招行企业客户贷款占比不断下降，一定程度上抵消资金市场利率下降周期企业客户贷款收益率不断下行的冲击！展望未来，招行生息资产端将优于民生。接下来，我们就要重点聊一聊招行与民生各自的资产质量。02资产质量（1）不良贷款比率银行贷出去的钱，总有一些收不回来，变成坏账，我们把变坏这部分称为不良贷款。从下表数据，可以发现：招行贷款总额比民生超出约1万亿元，但两者变成坏账的不良贷款绝对额比较接近。这也意味着招行的不良贷款比率低于民生。相较于同行其他银行，招行不良率也是行业最低的。

那么，招行较低的不良贷款比率是其不良贷款的认定标准较低吗？ 民生较高的不良贷款比率是因为其不良贷款的认定标准较高吗？
不良计提偏离度从五级贷款的分类标准看，逾期90天以上贷款应该归入不良贷款，但不良贷款里还包括其他部分。正常来说，逾期90天以上贷款/不良贷款<1。因此，如果这个比值>1，意味着有部分逾期90天以上的贷款并没有被划分为不良贷款，该银行的五级分类很可能存在不严谨，或是有意扭曲不良贷款率，降低拨备，净利润可信度大打折扣。按照《银行贷款损失准备计提指引》，银行可以参照以下比例按季计提专项准备：对于关注类贷款，计提比例为2%；对于次级类贷款，计提比例为25%。次级和可疑类贷款的损失准备，计提比例可以上下浮动20%。从关注类贷款和次级贷款的损失准备计提比例差额来看，如果”逾期90天以上贷款/不良贷款”>1的银行资产要重新分类，利润增长将面对巨大的压力。民生过去有多年”逾期90天以上贷款/不良贷款”大于1，可以说,民生过去有大量已经逾期90天以上不还的贷款，依然以正常贷款来认定，不良认定上尺度过松。相反，招行不良认定尺度较为严谨，”逾期90天以上贷款/不良贷款”始终小于1，而且行业最低！

风险迁徙类指标
民生的不良认定不够严谨，还可以从风险迁徙率来观察。按照贷款五级分类，关注类贷款不属于不良贷款，但是，比关注类贷款差一个等级的贷款类别就划为不良贷款，因此，在所有迁徙率指标当中，最重要的是关注贷款迁徙率。在这里值得关注的是民生与华夏，其关注类贷款迁徙率竟然还低于招行！真的如此吗？

先来说民生，2018年净利润增速为负，增长率-1.16%，如果民生关注类贷款迁徙类提高，那么就意味着其不良贷款增加，贷款减值准备也随之相应增加，最终减少利润，其利润增速就远远不止-1.16%了。因此，民生银行不排除牺牲贷款分类质量的可信度，来维持表面上的利润数据好看性。
再来说华夏，2018年”逾期90天以上贷款/不良贷款”高达1.47，不良认定尺度非常不严谨，关注类贷款迁徙率低也是意料之中了。因此，剔除掉利润存在注水嫌疑的民生与华夏，招行关注类贷款迁徙率依然是股份制行当中最低的，资产质量可信度是最高的。2019年，招行不良贷款比率下降是基于关注类贷款迁徙率大幅上升情况下发生的。相反，民生不良贷款比率下降是基于关注类贷款迁徙率也是大幅下降的情况下发生。不良贷款认定标准孰高孰低，不言而喻！（2）拨备覆盖率一旦贷款归为不良，就得进行计提减值准备，如同一般企业的资产减值损失。贷款减值准备与不良贷款之比称之为不良贷款拨备覆盖率，行业监管要求是150%，该指标是2009-2010年期间设计、2011年正式公布的。虽有行业监管要求，但也不是强监管约束，甚至有的银行不良贷款拨备覆盖率跌破监管红线，民生2018年就这么干过！股份制行当中，以2018年行业数据为例，招行不良贷款拨备覆盖率358.18%，远超监管红线，行业最高！相反，民生不良贷款拨备覆盖率134.05%，行业最低，甚至跌破监管红线。

2019年，招行不良贷款拨备覆盖率继续大幅提升高达426.78%；民生不良贷款拨备覆盖率虽有提升，但幅度较小，仅有155.5%，常年在监管红线附近徘徊。

鉴于每家银行的不良贷款拨备覆盖率不尽相同，银行之间直接比较净利润的话，显然不科学。因此，为了能够更科学比较银行间的利润，一家银行需要按照另一家银行的不良贷款拨备覆盖率来计提不良贷款减值准备进行调整。
不烦试计算一下：民生2019年净利润549亿元，如果民生拨备覆盖率按照招行的标准来计提资产减值准备的话，所得税按照25%计算，净利润将调减544*(426.78%-155.50%)*0.75=1107亿元。当然上述的计算调整并不能归入一年经营，是历史多年积累。如果净利润调减在一年内处理的话，2019年实际净利润将是549-1107=-558亿元！如果是5年内分摊的话，2019年实际净利润将是549-1107/5=328亿元！如果是10年内分摊的话，2019年实际净利润将是549-1107/10=438.3亿元！虽然民生2019年年报披露的利润增速有所反弹，但是一旦民生拨备覆盖率按照招行的标准来计提资产减值准备的话，实际情况就糟糕了！因此，如果投资者仅仅拿利润表来研究比较，那实在没有多大意义！当然，对于民生来说，不是想提高拨备覆盖率就能提高。如果拨备覆盖率提高，必将计提更高的减值拨备，净利润受到压缩，进一步意味着资本无法得到补充，在资本充足率强约束下无法扩大信贷。当然，较低的拨备覆盖率也就意味着较低的资产质量，利润存在主观调节的水分。正是因为民生不良贷款拨备覆盖率如此之低，净利润质量不得不令投资者怀疑，股价萎靡不振也就不难理解了。（3）资本充足率2012年6月8日，中国银监会发布《商业银行资本管理办法(试行)》，自2013年1月1日起实施新的资本充足率要求。该资本管理方法参考《巴塞尔协议3》。(1)从2013年起，核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率指标强制提升到5.5%、6.5%、8.5%。(2)以后每年增加0.4%的储备资本要求，直到2018年达标，分别为7.5%、8.5%、10.5%，系统重要银行额外加1%。目前我国系统重要银行一共六家：工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行、招商银行。无论是核心一级资本充足率、一级资本充足率，还是资本充足率，招行均高于民生，而且位居行业榜首。招行不断强化并领先的资本充足率，意味着该行具备更强信贷扩张、扩大资产负债表、提高营收能力，甚至可预见的、更大的分红可能性。

03总结
最后总结一下，民生与招行的股价差异背后的逻辑，分别有以下几点：民生：负债端劣势依然较大，计息负债成本率远超招行，无论是客户存款，还是非客户存款，其成本率都均高出招行一大截；生息资产端的优势正在丧失，无论是客户贷款还是非客户贷款，其收益率与招行的差距明显缩小；较高的非客户贷款占比，客户贷当中企业客户贷款占比又较高，展望未来，伴随LPR下行，生息资产端收益率不容乐观；资产质量可信度较低，不良贷款认定标准较为不严谨。即使认定为不良贷款，但其计提减值准备不够充分，不良贷款拨备覆盖率常年在监管红线附近徘徊，远低于招行。正是因为民生不良贷款拨备覆盖率如此之低，净利润质量不得不令投资者怀疑。虽然民生2019年年报披露的利润增速有所反弹，但是一旦民生拨备覆盖率按照招行的标准来计提资产减值准备的话，实际情况就糟糕了！鉴于以上三方面原因，受制于E的预期拖累，其PE迟迟起不来，股价长期萎靡不振，当下拐点论依然不成立。招行：负债端优势明显，计息负债成本率远低于民生，无论是客户存款，还是非客户存款，其成本率均为行业最低；生息资产端的优势将会有所体现，在资金市场利率下降周期，个人客户贷款占比越高，越有利于生息资产端收益率的管控。招行个人客户贷款占比不断提升，一定程度上抵消资金市场利率下降周期企业客户贷款收益率不断下行的冲击！展望未来，招行生息资产端将优于民生；资产质量可信度较高，不良贷款认定标准行业最为严谨。一旦认定为不良贷款，其计提减值准备也最为充分，不良贷款拨备覆盖率不断创新高，位居行业榜首，遥遥领先！因此，招行的利润更为真实可靠，甚至提前隐藏了部分利润。基于此，股价涨幅远超利润的增长，PE估值不断抬升，名副其实的戴维斯双击！但是，再好的资产，都会有一个合理的价格！当下的招行还值得买入吗?如果以2019年12月31日净资产为基准，合理假设招商银行未来五年2019-2023年净资产收益率保持14-16%，分红比率保持在自上市以来分红率水平28.51%，连续分红五年，第五年后净资产出售，考虑到银行牌照等等无形价值，假设以20%溢价率出售，WACC折现率=8%，那么市值区间[9216.01，9955.92]亿元，每股内在价值区间[37，40]元。假设持有五年期（2020-2024）,股价会上涨到内在价值，要求复合回报率下限=WACC=8%，那么安全边际折扣<=1/(1+0.08)**5<=0.68，相对安全买入价格区间<=[25，27]。也就是说，如果招行股价跌到25元左右就可以考虑逐步买进，越跌越买；如果招行股价一旦涨到37元左右就可以考虑逐步卖出。切记！本文所写内容仅供交流讨论，不作为任何投资决策的依据！若完全按照文中提供的观点进行交易，由此带来的风险收益自担！由于数据君阅历有限，如有不足之处，还请批评指正，多多担待。2020年Q1雪球股票失宠榜发布，民生银行也在其中，哪些股票的上榜在你意料之中，哪些股票的上榜又让你大吃一惊？