[次级抵押贷款]海外观点 ｜ 杠杆贷款是否会对美国经济构成威胁？

申明：本文仅供读者学习使用，原文作者Dwight Scott先生是黑石信贷平台GSO总裁，原英文稿刊登于2019年2月12日《金融时报》观点版块。

文章的观点认为不会——杠杆贷款是有弹性且稳定的，对它们的恐惧更多是基于虚构事项而非事实。风云君带大家一起来看一下全文逻辑。

Dwight Scott写道，当市场情绪脱离现实时，就好像去年年底杠杆贷款市场的情况一样，这可以为长期投资者创造巨大的机会。但是，最近一些关于这一重要资本来源的言论与重要证据相去甚远，使得事实阐述变得尤为重要。

请记住这个关键的数据：2008年金融危机爆发之后，当美国经济遭遇了19世纪30年代以来最严重下跌时，贷款抵押债券（杠杆贷款组合）的实际损失率仅略高于1%，相比之下，在范围更广的结构性金融市场，损失近40%。

这些贷款之所以如此富有弹性，是因为它们位于信贷结构的顶端，以借款公司几乎所有的资产作担保。这在借款人陷入困境时提供了实质性的保护，并在过去20年中有18年使得杠杆贷款向投资者提供了正向回报。

此外，杠杆贷款实行浮动利率，通常每30到90天重新定价：这在波动的利率环境下是非常重要的。

事实也不支持这种论调：目前杠杆贷款市场正在为金融体系和更广泛的经济带来重大风险。让我们看看他们声称的信贷质量下降、发行量迅速增长、投资者保护（即合同约定）减少的情况。

如今，杠杆贷款的发行人表现良好，经验丰富的借款人总体负债水平在2018年持续呈下降趋势。这反映了坚实的基础信贷质量和强劲的经济环境。

过去四个季度，标准普尔/LSTA杠杆贷款指数成分股对应的上市公司收入呈两位数增长，2018年三季度EBITDA（息税折旧、摊销前利润）增幅达到7年来的高点13%。尽管投资者总是需要对未来经济低迷的风险有一定的认知，但大多数借款人最近都进行了再融资，降低了利息成本，延长了还款期，进一步强化了他们的信用状况。

企业的平均现金流是其利息支出的4.5倍以上，至少是2001年来的最高比率。大多数借款人无需在短期内进行再融资：只有4%的未偿还贷款将在两年内到期。

对2008年发生的“流动性错配”将在杠杆贷款市场重演的担忧是错误的。当时，次级抵押贷款由靠存款支撑的银行或由短期负债支撑的表外工具持有。当投资者逃离时，市场出现了挤兑。

现在，大多数杠杆贷款是由长期锁定资本提供资金支持的：10-12年期的贷款抵押债券（CLOs）。这些债券大多数由机构投资者持有，使资金更加稳定。

美国杠杆贷款市场2008-2018年的复合年均增长率不到4%，远低于2008年之前五年35%的年增长率。近年来，新的发行活动以再融资为主而不是发行新的公司债券。

“低门槛”贷款的增加并不一定是轻率放贷的标志。相反，它反映了这个市场的演变。与通常持有贷款直至偿还的银行不同，如今投资者的组成更加多样化，积极开展贷款买卖使得某些类型的合约条款用处不大。一旦贷款的风险状况发生变化，投资者便可以卖出。

市场同样有着强大的潜在保护：在经济下行时，有担保的贷款比很多类似的信贷投资更能为投资者提供保护。无论过去还是现在，评估信贷风险最重要的因素都是公司的潜在实力和资本结构。

这并不是说投资者应该蔑视潜在的风险（别膨胀）。严格地分析公司本身、信贷质量、每项贷款协议结构是投资者的基本责任。但区分事实和虚构也是至关重要的。现如今关于杠杆贷款的讨论更像是虚构、而非事实。