[招商银行个人贷款]防范疫情冲击，坚持底线思维——对话招商银行首席经济学家丁安华

编者语：
疫情当下，巴曙松教授特别邀请到招商银行首席经济学家丁安华，就疫情给经济带来的影响和未来中国经济的走势展开讨论。敬请阅读。

对话人/巴曙松、丁安华（招商银行首席经济学家）
目前，新冠肺炎疫情在欧美的迅速扩散，使其已经从一个区域性的传染病向全球大流行转变。在金融市场的恐慌之下，3月23日，美联储宣布开放的量化宽松政策，不设额度上限地支持市场。在这样的背景下，中国的新冠肺炎疫情稳步得到控制，但是，外部的这种市场恐慌可能带来的影响也不容忽视，需要及早采取措施。疫情当下，巴曙松教授特别邀请到招商银行首席经济学家丁安华，就疫情给经济带来的影响和未来中国经济的走势展开讨论。

巴曙松：新冠肺炎疫情暴发在一个全球经济增速更低，中国更转向消费驱动、更深度参与全球贸易分工的时期，对消费服务、工业生产等都产生了较大负面影响。从趋势上看，中国3月份经济表现将强于1月和2月，随着疫情在国内逐渐得到控制，3月份企业复工复产率大幅提高。但海外疫情的暴发目前仍在持续，这将对中国外贸造成较大冲击，或将导致二季度乃至更长时间内中国出口增速维持低位。对于中国一季度的经济增长情况，您有怎样的预测？

丁安华：我们的研究团队通过仔细地反复测算，确认一季度会出现明显的负增长，情况比较严峻。但是，相比于目前外部市场出现的恐慌，中国的疫情迅速得到控制是令人称道的。

从消费支出的角度来看，中国经济运行具有一定的季节性特征。在每年一季度，经济增长主要靠消费拉动。但是由于疫情防控要求，居家隔离、出行受限，外出消费大幅萎缩。疫情也改变了消费结构，使部分线上消费替代线下消费。可选消费明显下降，包括汽车、手机销售等大幅下挫，卫生健康支出上升。我们预计一季度社会消费品零售总额会下降1.3万亿元，降幅14.3%。但是我们观察到，历史上GDP统计中，最终消费支出受到负面冲击的幅度要小于社会消费品零售总额下降的幅度。所以，我们只能通过观察社会消费品零售总额与最终消费的关系评估一季度消费支出对GDP的拖累。测算的结果是，最终消费支出将拖累一季度名义GDP1.4个百分点。

从投资支出的角度来看，在房地产、基建和制造业几个方面，一季度的情况均不理想。我们认为房地产投资、基建投资和制造业投资分别有0.6个百分点、0.1个百分点和0.7个百分点的拖累。当然，在中国所统计的固定资产投资之外，还要考虑到存货投资的影响。我们对最新的钢铁、石油、煤炭这些高频存货投资数据作了一些观察，考虑到存货投资的影响，认为它可能会拉动GDP0.3个百分点。所以，综合而言，投资对经济的负向拉动应该是1.1个百分点左右。

从净出口的角度来看，2020年1-2月，我国出口同比增速-17.2%，进口同比增速-4%，均较2019年12月大幅下滑，贸易差额由正转负。但是净出口服务贸易逆差在明显收窄，这对GDP增长可能形成一定支撑。2017年以来，服务贸易一直保持4000亿元以上的逆差，其中主要是旅行、留学、旅游、就医。每年一季度的服务贸易逆差大约是全年总逆差的90%。新冠肺炎疫情暴发以后，出境旅游受到限制，最近在海外疫情恶化的背景下，还有明显的回流现象。这些都使得服务贸易逆差大幅收窄，甚至有可能转正。综合考虑来讲，净出口对GDP的拉动应该是微弱的中性情况。

综合测算，新冠肺炎疫情对中国一季度经济增长形成剧烈冲击。基准情形下，一季度名义GDP增长是-2.5%，其中消费拖累-1.4%，投资拖累-1.1%。考虑到价格平减因素，我们把平减指数设定在1.2%左右（过去是在1.4%附近，由于近期石油价格大幅下滑，平减指数可能会有一些变化），对应的实际GDP同比增速就是-3.7%。

巴曙松：考虑到中国疫情防控较好，且当前中国货币政策和财政政策空间相较于欧美国家更加充足，中国的基准利率还比较高，有一定的政策空间；财政赤字也没有超过3%的警戒线，而且中国的内需市场空间比较大，流动性充足；整个产业门类比较齐全。所以，有足够的政策工具组合进行逆周期调节，未来国内经济在疫情冲击后的恢复或较海外发达国家更快。您对2020年中国经济增长有何展望？

丁安华：如果我们观察疫情对经济增长曲线形态的冲击，唯一比较有说服力的就是回顾历史。可以通过经验确定新冠肺炎疫情对经济潜在影响的路径。

第一，广义的V字形。从历史上看，100年来，各种大流行传染病冲击下的经济增长曲线全部都是广义V型。从1918年的西班牙流感到2003年的SARS，疫情冲击下经济增长的轨迹形态都是广义V型，只是经济受影响的长度与深度有所不同。比如西班牙流感，它冲击的时间就比较长，深度也不一样。

第二，V型曲线右侧的高点都超过左侧的高点。观察过去100年来传染病对经济影响的V形态，我们发现右侧的高点都超过左侧的高点，反映出疫情结束之后，经济报复性增长的特点。

在上述观察下，我们对全年的经济增长形态和区间作了一个判断。基准情况是：疫情已经在海外快速发酵，特别是一些防控失败的国家，或者说医疗资源不够的国家可能会更加容易受到冲击。在这种背景下，疫情会对经济生活产生持续的扰动和负面的影响。

虽然经济V型反弹的形态具有很大的不确定性，但是我们的基准估计是：二季度经济会稳步回升，但是回升的高度有限，也就是说经济依然会受制于疫情在海外的蔓延情况，我们依然在病毒的阴影下生活。虽然我们认为二季度经济会稳步回升，但是增速难以回到趋势增长水平。三季度，随着夏天来临和刺激政策的加码，以及疫情逐渐稳定，我们认为经济会出现报复性增长，增长的速度会明显高于潜在的趋势增长水平。进入四季度，一方面，高于趋势的增长水平带来价格上行的压力，过快的经济增长不可持续；另外一方面，冬季来临可能使病毒再次活跃，经济增速可能回到趋势水平。

因此，我们对2020年经济增长的预测是这样一条曲线：一季度会有一个明显的负增长，基准情形是-3.7%；二季度会回升，但是仍然低于趋势水平，基准情形下是5.5%；三季度是8.0%甚至以上；四季度在6.5%。如果按照这种基准情形，全年的经济增长是4.5%，这是我们的基本判断。

巴曙松：根据德银和摩根大通等金融机构预测美国经济受疫情影响，经济增速将在第一季度萎缩4%，第二季度萎缩14%，此外多家机构更是发布全球经济2020年录得负增长的判断。如果这些预测成真，将标志美国经济乃至全球经济正处在“后世界大战时期”最严重的经济萎缩。不过截至目前，美国主要的金融机构并未出现大规模的信用风险，金融机构未遭到重创，目前尚未有大型金融机构破产，因此将其定义为市场危机更为准确，即美股的高杠杆、高被动交易和高程序化交易加速市场下跌，距离全面的金融危机和经济危机尚有距离。当然，如果疫情在全球范围内得不到控制，市场的恐慌情绪持续蔓延扩散，则不排除会发酵为一场更大范围的金融危机。您是否认为2020年全球经济步入衰退已经不可避免？

丁安华：我们看到，目前全球金融市场出现大幅下挫，正在呈现典型的衰退前景。主要信号是：权益大幅下降，国债利率下行，再加上信用利差走阔，这是一个典型的衰退预期。2019年下半年开始，在各个国家采取宽松货币政策刺激下，全球经济复苏有了些许起色，但微幅的改善却受到疫情的剧烈冲击，这会使得一些国家本来就很脆弱的经济情况更加严峻。

其中，欧洲受到的冲击最大，所以我们预计欧洲在2020年上半年会陷入负增长。美国经济增长在二季度大概率出现收缩，上半年会在零的附近。疫情的短期影响是消费，但是疫情拖得越长，就越会破坏供给、破坏供应链。现在市场的一个最大忧虑在于，虽然各个国家政府都推出了很多财政、货币工具，但疫情所导致的经济走势形态的变化，其根源在于病毒本身，而这些经济政策对于病毒本身是没有什么作用的。

按照世界银行和IMF的定义，全球增长在2%左右，就应该可以说是技术衰退了。2020年上半年，全球经济几乎可以肯定是陷入到这样一种技术衰退中。在病毒大流行的前景下，依靠传统的经济政策和工具来应对一个典型的公共卫生危机，我们会觉得很无能为力。相对而言，中国内需空间大，疫情控制得力，应当有条件更好地应对外部需求回落带来的冲击。
责任编辑：王坤